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      海外上市早已成为银行业关注的热点。我国内地银行选择在海外进行 IPO或再融资,必然要面临一系列具体问题。本文围绕内地银行海外上市的八个具体问题进行了探讨和研究,包括上市地点的选择、上市模式的确定、长期激励机制的建立、引进海外战略投资者、信息披露、股息分配政策等问题。

  海外上市的意义何在

  我国内地银行选择在海外进行IPO或再融资,原因之一就是我国内地证券市场具有局限性,无法满足银行业补充资本金的需要。

  随着我国内地银行业资产规模不断扩大以及银监会资本监管日益严格,内地银行业资本补充的压力持续增强。但是目前内地资本市场规模太小,无法满足银行融资需求。招商银行马蔚华行长在2004年5月曾经提到过,按照巴塞尔协议的要求,全国银行的资本缺口在1.7万亿左右;而从1991年到现在,股市总融资额也只有1万亿。对于规模较大的国有商业银行,资本市场规模约束更是突出。此外,内地证券市场抵制增发融资,银行的后续融资难以顺利进行,无法根据银行发展需要持续补充资本。

  但是,补充资本金并不是内地银行海外上市的唯一理由,海外上市也绝对不是银行圈钱地点的简单转移,从根本上讲,海外上市是我国内地银行业基于对目前银行经营现状的充分认识,希望进一步提高公司治理结构、经营管理水平,进而作出的主动性战略选择。

  我们认为:海外上市将内地银行完全置身于复杂多变的市场化环境之中,面对严格的法律监管环境,应对海外投资者特别是机构投资者挑剔的眼光,强大的压力将迫使内地银行业提高公司治理水平和运作效率。特别是海外上市将开阔内地银行的眼界,进一步了解海外市场的运作规律,借鉴国际优秀银行的经验,找出差距,推动银行业发展模式、业务结构、盈利模式的转型,提高国内银行业的竞争力。

  海外上市地点如何选择

  在具体市场的选择问题上,我国内地银行既要综合考察海外市场情况,同时又要考虑具体上市银行的情况和特征,才能有针对性的作出决策。

  香港和纽约是我国内地银行业海外上市最常选择的地点。对比香港和纽约市场,我们作如下比较分析:

  第一,市场规模和中资企业聚集度。仅就市场而言,纽约证券市场市值达到11万亿美元,香港市值为7146亿美元,纽约市场规模明显大于香港。但是如果单独考察中资企业板块,香港市场的中资企业市值、成交量无论是绝对量还是相对量都远远超过了纽约市场。截至2004年5月,香港上市的中资企业139家;市价总值14786亿港元,占比27.33%;成交量7693亿港元,占比更高达49.5%。目前纽约上市中资企业仅16家;截至2002年底,上市企业市价总值13.07亿美元,占比0.014%;成交量18.23亿美元,占比0.018%。与纽约相比,香港上市的中资企业获得了更为广泛的关注。

  第二,融资能力。香港被公认是全球市盈率水平最低的市场,较低的融资价格决定香港上市能够筹集的资金要少于纽约。但是当我们再次将注意力集中在中资公司的时候,我们发现同时在香港和纽约上市的中资公司市盈率差别并不大。

  第三,法律环境和监管力度。美国的法律环境要严于我国香港,其独特的集体诉讼制度有力地保护证券投资者利益,而安然事件后出台的萨班斯-奥克斯利法案加强了上市公司信息披露的责任。因此如果选择在纽约上市,内地银行要面对较高的法律风险和合规成本。中国人寿在美国遭遇了集团诉讼,但是在香港并未遇到同类诉讼,足以证明这一点。

  第四,上市成本。在纽约IPO成本相当高,包销费大约在融资额的7%左右;而在香港这一比例大概是2.5%左右,总成本6%左右,远低于纽约。

  以上分析表明,尽管纽约市场规模更大、知名度更高,但是对于现阶段的我国内地银行业,尤其是规模较小的非国有银行,香港上市可能更符合要求。

  海外上市模式的确定

  借鉴我国内地企业海外上市的模式,内地银行业的海外上市模式基本上有以下几种:第一,整体上市;第二,整体分拆,集团公司控股股份公司,股份公司实际经营银行业务并上市;第三,业务分拆,将某项业务如公司金融、个人金融或网络银行分拆出来独立上市;第四,地区分拆,将某个地区的银行业务分拆出来独立上市。

  银行业务经营具有独特性,业务分拆和地区分拆模式由于涉及银行组织架构的变动,易产生大量关联交易,并且不能满足银行资本补充灵活性的要求,因而难以推行。从实际情况来看,各家银行均未选择上述模式。

  整体上市和整体分拆模式基本上克服了业务分拆和地区分拆模式的上述缺点,是目前银行海外上市主要采用的两种模式。整体分拆,集团公司或投资公司可以服务于银行的多元化发展战略;此外整体分拆过程中,可以将银行非盈利性机构、资产、人员剥离,提高上市资产的质量,较为适合国有商业银行。而整体上市不涉及银行的重组,程序简单,容易操作,适应性较强;尤其适合已经国内上市的银行。

  海外上市与长期激励机制建立

  在海外上市过程中,内地银行业很重视长期激励方案的制定,海外上市和股权激励机制的建立将是相互推动的过程。

  建立长期激励机制有助于推动银行海外上市的顺利进行。完善银行的长期激励机制,不仅有助于激励管理层加强银行经营管理、提高经营效率和经营业绩;从国际投资者的角度,如果缺乏对高层管理人员的有效的股权激励,国际投资者对于公司的未来发展会持怀疑态度。

  海外上市将推动银行长期激励机制的建立。受我国法律法规限制,银行业在实行股权激励方面遇到一些障碍。实现海外上市将有助于长期激励机制的建设:首先,海外市场对股票期权计划都有较为完善的规定,有利于银行设立规范的股权激励计划。其次,与内地市场相比,香港市场和纽约市场投资性较强,相对比较有效率,股票价格能够体现上市公司价值,这样股票期权才能真正起到长期激励的作用。

  从香港市场上市公司的实践来看,长期激励机制主要包括股份期权计划、股份储蓄计划、股份增值权计划、员工持股计划。其中,股份储蓄计划也是股份期权计划的一种,针对的是非高级管理层的员工,资金来自员工按计划储蓄的资金。汇丰银行、中银香港等上市银行都采取股份期权计划和股份储蓄计划相结合的方式,对不同层次的员工进行激励。

  股份增值权计划是中资企业经常采用的一种激励方式,中石化、中国铝业、中石油都采用了这种激励方式。它是一种虚拟的股份激励计划,持有人将从公司获得一笔现金,金额相当于股份期权计划中执行期权获得的股份增值收益。该计划较少受到法律政策的约束,但是缺陷在于,激励资金来自企业自身而非市场,将会增加财务成本和现金流出;同时股份增值权一旦行使,激励作用即行消失。

  参照海外银行的经验,我们认为:内地银行业可以采取股份期权计划与股份储蓄计划,或者股份期权计划与员工持股计划相结合的方式,建立长期激励机制。

  海外上市与引进海外战略投资者

  在海外上市过程中通过引进战略投资者,可以达到以下目的:第一,战略投资者在国际市场有较高声誉,有一定影响力,他们的入股能够产生一定示范效应,带动国际机构投资者、香港个人投资者对股票产生兴趣。第二,尤其是对于较大规模的发行,战略投资者的认购绝对数量较高,能够有效的缓解股票发行的压力。例如在平安保险发行中,汇丰保险认购了1.26亿股,超过发售股份总数的9%。第三,战略投资者的持股行为相对比较稳定,对于稳定股价有一定好处。第四,引入相同行业的战略投资者,能够有效地借鉴其先进经验,有效地提升上市银行的公司治理、经营理念、管理水平和技术手段,对于改善银行的经营管理能够起到一定的促进作用。

  事实上,基于上述原因,许多大型公司在进行海外IPO时往往会考虑引进海外战略投资者,例如中国人保引入AIG入股9.9%,平安保险引入汇丰保险入股1.26亿股,占全球发售的9%,而中国人寿更多是从发售的角度考虑,引入香港李嘉诚、李兆基合计入股8.56亿股,占全球发售股份13.2%。

  我们认为:积极引进战略投资者,一方面可以借助外力提高经营管理,另一方面也有助于海外上市。

  海外上市要重视信息披露

  信息披露是公司治理最至关重要的环节。上市公司披露信息、投资者根据信息投资、监管机构监管信息披露,构成了信息披露的整体结构,任何一个环节出现问题都会给公司治理的有效性、市场的有效性造成影响。

  应该提醒的是,内地企业在海外上市后屡屡在信息披露问题上出现问题。中国人寿及其部分高级管理人员在美国被提起集体诉讼,指控其在募股期间没有披露其母公司违规行为。中航油也被投资者起诉,理由是将其业务及前景做了虚假的误导性说明。上述事件暴露了内地企业在信息披露上存在问题,一是对海外有关信息披露的规定不够熟悉,误踩雷区;二是没有认识到海外法律监管环境的严格性,存有侥幸心理。

  以美国为例,其法律环境有力地保护了证券投资者的利益,严惩了上市公司的违规行为。美国采取集团诉讼制度,实行默示参加,明示退出的原则,对大多数投资者利益予以保护,因而非常适合于受损害人较多的证券类诉讼;采取辩方举证规则,将举证责任加诸于被诉上市公司和管理层,有力地维护了处于弱势的投资者。安然事件后,美国出台了萨班斯-奥克斯利法案,规定所有上市公司执行长官和财务长官都要对财务报表准确性提供签名保证书,并必须对上市公司财务数据的真实性承担责任;一旦被发现做假或欺诈,将受到经济惩罚;情节特别严重者,将面临最长20年的有期徒刑和500万美元的罚款;对在美国上市的外国公司也一视同仁。

  我们认为:海外市场严格的法律监管环境对正在推动上市的内地银行业提出了课题,要注意提高信息披露的有效性和及时性,规避潜在的法律风险和信用危机。要对上市地的监管政策和法律法规作深入了解,可以通过聘请法律顾问,加强对信息披露有关规定的认识,提高信息披露的有效性;要进一步树立诚信意识,树立向投资者负责、向市场负责的理念,不可存有侥幸心理;考虑到承担的法律风险,上市公司可以考虑适当为董事、高管购买相关保险,用于支付可能的罚金。

  海外上市与市场压力

  不可否认,目前内地银行业与海外银行相比,在各个方面有一定差距;一旦海外上市,市场和投资者客观上会将内地银行业的各项财务指标与海外银行进行对比,进而会给内地上市银行造成很大的压力(见表1)。

  我们以交通银行、民生银行这两家银行为代表,与海外银行进行指标对比,可以明显看出内地银行的差距。

  第一,内地银行资产盈利能力与海外银行存在一定差距。内地银行普遍依赖于低效率的规模扩张来推动盈利增长,盈利模式比较单一。

  第二,辨证分析资本回报率。民生银行资本回报率与海外银行持平,甚至略高于香港上市银行。但是考虑到内地银行资本充足率指标低于其他银行,内地银行的资本回报率明显是以较高的杠杆比率来实现的。如果根据国际要求提高资本充足率,资本回报率可能会迅速降低。

  第三,表面上看,内地银行资产质量的各项指标较好,不良率和覆盖率都优于香港银行。但是考虑到风险评级和贷款分类比香港相对较为宽松,实际指标可能存在差距。

  第四,内地银行的资本充足率明显较低,尤其是与香港上市银行18%的水平有很大差距,后续补充资本的压力很大。

  我们认为,上述对比提示海外上市并非一次性过程。海外上市的关键在于提高我们银行的盈利能力和风险控制。只有实现指标持续良好,才能获得投资者青睐。

  海外上市要重视制定股息分配政策

  内地市场与海外市场在分红派息上有很大差别,内地银行业推行海外上市必须针对性确定分红派息政策,才能保证股价的持续稳定。

  海外市场相当看重派息,这与内地市场重视转增送股有所不同。以香港为例,投资者非常注重上市公司的派息情况,而对送股计划并不欢迎。迎合投资者这种心理,香港上市公司派息水平相当高,平均每年会将三分之一以上的利润分红给股东;并且派息情况稳定,不随利润的波动而有较大波动。银行股作为蓝筹股在分红派息方面更是相当丰厚。恒生银行派息水平最高,派息水平基本保持在90%以上。汇丰控股、东亚银行派息水平基本保持在40%--60%之间(见表2)。

  内地银行海外上市应当重视分配政策。海外上市的中资企业往往忽略稳定的分红派息,导致投资者往往以赚取差价为主,不会长线持有,股票上市后股价难以保持持续上涨势头。内地银行业应当根据发展需要合理制定长期的股息分配政策,否则,即使上市初期受到市场追捧也只是短暂的,股价无法保持上涨或稳定,未来可能持续走弱。

  另一方面,银行高额派息不一定能够获得市场的认可。一是中资银行目前处于快速发展阶段,资本需求较高,高额派息政策不符合银行发展需要;二是如果中资银行既进行高额派息,同时根据发展需求不断融资,势必会引起市场的质疑。因此,根据发展需要合情合理的制定分红派息政策才是根本。

  另外,由于内地与海外投资者对于分红政策有不同偏好,内地银行还需要考虑的一个问题是两地分红政策的协调问题,关于这方面问题也十分重要。

  作者:徐宝林 代瑜 丁建平

  (来源:上海证券报)
2005-8-13
posted on Saturday, December 24, 2005 12:07 AM #技术金融 * IT & Finance

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